股价四年涨10倍的“白马股”兴源环境(300266.SZ)爆雷，资本大佬刘永好逾14亿元接盘后，该如何破局。
兴源环境2011年在创业板上市交易，上市8年来，公司实施高歌猛进式并购扩张，仅在2013年至2017年的4年，就收购了8家公司，公司资产暴增13倍。借助并购，在标的业绩承诺期内，公司也是实现了净利润(归属于母公司股东的净利润)超过60%的超高速增长。
然而，买来的业绩终究靠不住。去年，并购标的爆雷，商誉减值近10亿元。这也直接导致兴源环境当年巨亏近13亿元，远远超过此前7年净利润之和。
与此同时，公司控股股东、实控人高比例股权质押，在股价大幅下跌之后，爆仓风险一触即发。
危机面前，兴源环境迎来了新的主人——新希望掌门人刘永好。刘永好似乎是在“捡漏”，折价20%作价14.49亿元获取公司23.60%股权，成为公司新的实控人。
然而，摆在刘永好面前的问题不少。
截至去年底，兴源环境应收账款及存货合计高达57.90亿元，占总资产的61.93%。而当年，公司应收账款及存货周转速度大幅放缓，坏账损失及存货跌价随时发生。不仅如此，应收账款和存货大幅挤占兴源环境现金流，偿债能里不足。公司存在较大财务压力。
一直扎根农业的刘永好突然跨界环保领域，如何实现扭亏为盈并保持持续盈利能力，市场颇为期待。
26亿并购爆雷营收净利剧降
大肆扩张的兴源环境，迎来了预期中的爆雷，经营业绩惨不忍睹。
年报显示，去年，兴源环境营业收入和净利润双双大幅下降。其实现的营业收入为23.16亿元，较2017年30.32亿元下降了23.60%，对应的净利润则为亏损12.68亿元，2017年盈利3.62亿元，同比大降450.76%，扣除非经常性损益的净利润(简称扣非净利润)则亏损12.96亿元，同比降幅高达578.04%。
兴源环境的这一跌势还在持续。今年一季度，其实现的营业收入只有2.19亿元，同比大降62.17%，净利润仍然亏损，为—4288.24万元。
兴源环境曾被市场视作白马股，不仅股价4年涨了10倍，经营业绩看上去也很漂亮，是什么导致其发生了如此大反转?盈利也并购、巨亏也并购。
兴源环境原本主营环保设备，2013年，也就是其上市第三年，公司就迈上了并购扩张之路。
长江商报记者梳理发现，2013年至2017年短短4年时间，兴源环境就完成了对8家公司收购，交易价格合计高达26.47亿元。
具体为，2013年，公司作价3.64亿元收购浙江疏浚98.09%股权，进入环保水利疏浚及淤泥处理领域。2014年，公司提出打造“环境治理综合服务商”概念，持续加码并购，当年作价3.6亿元收购水美环保100%股权。2015年，又出资4710万元收购银江环保51%股权、4361.54万元收购上海昊沧35%股权、以12.42亿元价格收购中艺生态100%股权，2016年，出资4000万元收购鸿海环保51%股权、2500万元收购三备环保55.56%股权，2017年再次以5.5亿元价格收购源态环保100%股权。
去年5月，兴源环境再出大手笔，拟作价12亿元收购绿农环境100%股权。不过，这笔收购最终没有完成。
系列收购完成后，兴源环境主营业务拓展至江河湖库疏浚、污水治理、生态环境建设、物联网管控平台等，营业收入和净利润大幅倍增。2013年，其营业收入和净利润分别为3.22亿元、0.22亿元，2017年达到30.32亿元、3.62亿元，4年之间分别增长了8.42倍、15.45倍。
然而，在去年，并购搭建的业绩虚空瞬间崩塌。
去年，源态环保承诺业绩未能完成，中艺生态在2017年承诺期最后一年实现净利润1.85亿元，去年则亏损4530.62万元。2016年，浙江疏浚净利润7185.56万元，去年只有1526.38万元。
并购标的业绩纷纷剧降，导致资产减值(含商誉减值)激增。财报显示，去年，公司资产减值损失合计高达12.46亿元，其中，商誉减值损失8.90亿元、可供出售金融资产减值损失2.37亿元、应收账款及存货形成的损失为1.17亿元。
刘永好面临三大难题
激进扩张惨败的兴源环境迎来了资本大佬刘永好，不过，刘永好也面临三大难题。
其实，早在去年10月，随着股价从30元上方一路下跌至3元左右，兴源环境原实控人周立武、韩肖芳就在筹划公司控制权转让。根据公告，周立武夫妇原本计划通过控制的兴源控股引进国资背景作为战略投资者，进而实现上市公司实控人变更。直到今年3月，此事才浮出水面，接盘方变成了刘永好控制的新希望投资集团。新希望投资集团受让了兴源控股3.69亿股，占总股本23.60%，进而成为第一大股东，刘永好晋升为实控人。股权转让价格为3.924元/股，较停牌前股价折价20%，交易总价为14.49亿元，
入主之后，刘永好面临三大问题。
兴源环境的主营业务中，存在不少PPP项目。去年以来，受政策影响，PPP项目融资收紧，推进并不顺利。今年一季度，公司业绩欠佳，就与部分工程项目进度推进缓慢有关。
兴源环境资金不足、财务压力大问题突出。截至去年底，公司货币资金有6.16亿元，而短期借款13.94亿元、一年内到期的非流动负债1亿元、长期借款9.69亿元、其他流动负债4.10亿元，债务合计为28.73亿元，偿债缺口之大可见一斑，其资产负债率达到70.35%。
当期，公司经营现金流净流出1.88亿元，且在2016年至2018年连续三年大幅净流出。
为了缓解流动性困境，今年4月16日，也就是刘永好入主刚刚半个月，兴源环境就向控股股东新希望投资集团借款1.80亿元。
刘永好急需解决的第三个问题，是兴源环境应收账款和存货居高不下问题，这也是导致公司流动性严重不足的重要原因。
截至去年12月末，兴源环境应收账款账面价值14.70亿元，存货43.20亿元，合计为57.90亿元，占当期流动资产的比例为83.20%，占总资产的61.93%。问题还在于，去年，公司营业收入同比下降23.60%，而应收账款和存货同比却在上升，增幅为8.29%。
今年一季度末，公司应收账款为11.44亿元，相比年初减少3.26亿元，期后回款能力较弱。
从兴源环境应收账款周转速度亦可管窥应收账款居高问题的严重性。2017年，公司应收账款周转天数为139天，去年为220天，延长了81天。
存货周转问题更为严峻。去年，其周转天数为772天，较上年延长了330天，整整11个月。
显然，在兴源环境流动性严重不足已经影响到正常经营情况下，不解决资金问题，经营难以持续;而不解决应收账款及存货周转问题，自身造血功能缺失，靠举债度日也不可持续。
