投资要点 事件：2024 年公司实现营业收入/归母净利润分别为30.21/3.88 亿元，同比+18.59%/+18.03%；2024Q4 公司实现营业收入/归母净利润分别为6.93/ 0.55 亿元，同比+31.11%/-2.05%。 24 年圆满收官，结构持续优化。2024 年酒类业务收入同比+15.80%：1）分产品： 24 年300 元以上/100~300 元/100 元以下收入分别为5.66/14.87/8.49 亿元，同增41.2%/15.38%/3.99%，百元以上产品占比+3.3pct。公司深入推进以“品牌引领下的用户工程+市场深度掌控=以小生态带动大生态”为核心的营销转型，通过金徽28 年高端引领，金徽18、柔和金徽、能量金徽系列产品销量稳健增长。2）分区域：24 年省内/省外收入分别为22.3/6.7 亿元，同增16.14%/14.67%。省内近年来在招商引资、旅游等政策影响下，消费环境有所改善，公司持续推动营销准转型稳步提升市占率，省外聚焦资源，一是推进甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设，夯实大西北根据地市场基础；二是优化华东、北方市场商业模式，加大市场投入，通过消费者培育持续打造样板市场，构建稳定的用户群体和销售网络，着力培育华东、北方第二增长曲线。 货折&结构波动拖累毛利率，费效提升盈利能力稳定。收现端，24 年销售收现同比+16.45%，24Q4 末合同负债环比/同比+1.62/+0.63 亿元至6.38亿元，公司合理把控发货节奏、为渠道纾压，保持库存良性、提升渠道信心。盈利端，2024 年归母净利率同比-0.1pct 至12.8% ，主因毛利率下行：24 年/Q4 毛利率同比-1.5pct/-8.3pct，预计主系Q4 产品结构略有下移、货折力度加大、成本端增加等因素影响，税费端，全年销售/管理费用率同比-1.29pct/-0.72pct，预计主系费用精准投放、叠加规模效应提升所致，所得税率同比+3.14pct，主系母公司高新证书到期导致递延所得税资产减少。 盈利预测与投资评级：公司省内稳扎稳打，市占率提升进度基本符合预期，省外营销转型效果已初步显现，看好公司战略执行力与内生驱动力稳步兑现，西北大本营品牌口碑持续放大，考虑24 年公司实际业绩及公司经营目标，我们调整2025~2026 年归母净利润为4.1、4.7 亿元（前值为4.9/6.0 亿元），分别同比+6%、13%（前值为21%、23%），新增2027年归母净利润5.4 亿元，同比+15%，当前市值对应2025-2027 年PE 为23/21/18X，维持“买入”评级。 风险提示：省内竞争加剧，省外开拓不及预期；经济环境持续疲软影响产品升级、食品安全问题。 【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。
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